Нестабильность USDe в условиях медвежьего рынка
При текущей волатильности криптовалют рынка доходы от коротких позиций по деривативам могут оказаться недостаточными для поддержания стабильного курса USDe.
Вопросы вызывают степень диверсификации централизованных партнёров. Увеличение капитализации «синтетического доллара» может ограничить ёмкость рынка криптодеривативов, а для закрепления доверия со стороны Ethena Labs необходимо продемонстрировать устойчивость в неблагоприятных условиях.
Ключевые события и показатели
Эксперты Cointelegraph предложили условия для стресс-тестирования. Капитализация CDP-стейблкоина от Ethena Labs превысила 2 млрд долларов, быстрее любого аналогичного актива в истории криптовалют. Рост и доходность в 17,2 % годовых усилили опасения, что USDe может повторить крах подобных проектов.
В отличие от UST от Terra, в основе стейблкоина от Ethena лежит популярная в TradFi стратегия дельта-нейтральной торговли и портфельного управления, применяемая для контроля рисков, связанных с изменениями цен базового актива.
Механика выпуска и дельта-нейтральность
Для получения USDe пользователи вносят в протокол биткоин, Ethereum, stETH или USDT. Залоговые активы открывают эквивалентные короткие позиции по бессрочным контрактам.
Как отметил представитель Keyrock Джастин д'Анетан, дельта-нейтральная стратегия зарекомендовала себя как разновидность торговли Cash-and-Carry в TradFi и считается безопасной при благоприятных рыночных условиях.
Риски, связанные с финансированием
- На ралли рынка криптовалют инвесторы всё реже берут на себя риск падения цен, что позволяет Ethena обеспечивать доходность в USDe за счёт вознаграждений от держателей лонгов.
- В медвежьем рынке эмитенту придётся выплачивать ставки финансирования держателям длинных позиций, что делает шорты дорогостоящими и может привести к де-пегу.
- Коэффициент доходности от стейкинга stETH составляет 3,3 % годовых, но это может быть недостаточно, чтобы покрыть обязательства в периоды устойчивых отрицательных ставок.
- При резком падении ставок финансирования, как 13 апреля в связи с геополитическими рисками на Ближнем Востоке, USDe отклонился от привязки до 0,995 $.
Глава отдела роста Ethena, Серафим Чекер, отмечает, что «синтетический доллар» прошёл первый стресс-тест и не ожидается частых длительных периодов негативных ставок.
В феврале основатель Ethena Гай Янг упомянул, что в 2022 г. при медвежьем рынке средняя ставка финансирования была равна нулю, а худшие периоды достигали -3 % в течение недели. Это указывает на необходимость сокращения предложения USDe, если рынок сигнализирует о его избытке.
Защита от коллапсов и роль «невидимой руки»
Пользователи могут выкупать свои USDe, снижая количество шортов и тем самым способствуя восстановлению ставок финансирования.
Джастин д'Анетан подчёркивает, что в TradFi и DeFi нет нулевого риска; стратегия Ethena должна гарантировать стабильность и доходность, но последняя будет зависеть от спроса на деривативы.
Риски централизованных контрагентов
- Недавние ограничения на вывод средств и банкротства платформ усилили опасения по поводу зависимости USDe от CEX.
- Команда Ethena снижает этот риск, привлекая внебиржевых кастодианов, которые хранят криптовалюты инвесторов и используют их для открытия позиций по бессрочным контрактам от имени клиентов.
- При неплатежеспособности централизованной площадки позиции в деривативах будут закрыты, но залоговые активы останутся в безопасности, поскольку они не размещались на биржах.
- Однако риск де-пега USDe сохраняется, если позицию по бессрочным контрактам нельзя перенести на другую платформу.
Текущая централизованная операционная модель Ethena, включающая кастодиальные кошельки для управления фондами, создаёт значительные риски, которые требуют постоянного мониторинга и управления.